Blackstone: obawy o dług związany z budową AI są przesadzone

Jas Khaira z Blackstone uważa, że obawy o zadłużenie związane z budową infrastruktury AI są przesadzone – to główny przekaz, jaki weteran funduszu private equity przekazał w ubiegłym tygodniu podczas konferencji TechCrunch Disrupt. Blackstone, zarządzające aktywami o wartości 1,3 biliona dolarów, stawia się dziś w samym centrum boomu na sztuczną inteligencję, angażując się zarówno w finansowanie dłużne data center, jak i w inwestycje kapitałowe w modele i aplikacje AI.

Firma na początku roku uruchomiła Blackstone N1 (BXN1) – centralny hub inicjatyw AI z siedzibą w San Francisco, kierowany właśnie przez Khairę, który przeprowadził się z Nowego Jorku, by być bliżej epicentrum rewolucji AI.

Kluczowe wnioski

• Khaira twierdzi, że Blackstone jest dziś „największym właścicielem mocy obliczeniowej poza hiperskalerami”, inwestując w neocloudy, centra danych i wykorzystując posiadaną infrastrukturę strategicznie.
• BXN1 zaangażowało 5 miliardów dolarów w Crux AI – neocloud powstały we współpracy z Google do komercjalizacji niestandardowych układów TPU, a także wsparło chipowy startup Etched.
• Pierwsza transakcja tego typu, pożyczka 2,3 miliarda dolarów dla CoreWeave w 2023 roku, stała się wzorcem finansowania dla całej branży neocloudów.
• Mimo rosnących spreadów kredytowych i wzrostu stóp procentowych Khaira odrzuca porównania do kryzysu z 2008 roku, podkreślając, że dług jest zabezpieczony przez najbardziej wiarygodne firmy na świecie.
• Blackstone, wspólnie z Anthropic i Hellman & Friedman, uruchomiło wartą 1,5 miliarda dolarów spółkę joint venture „Ode”, pomagającą firmom portfelowym wdrażać AI.

Jak Blackstone finansuje boom na obliczenia

W przeciwieństwie do wcześniejszych cykli technologicznych – takich jak mobile czy SaaS, gdzie firmy osiągały dużą skalę przy umiarkowanym kapitale – transformacja AI wymaga, zdaniem Khairy, ogromnych nakładów inwestycyjnych. To właśnie ta potrzeba kapitału sprawia, że Blackstone, dysponujące gigantycznymi aktywami, może odgrywać kluczową rolę w tej zmianie technologicznej.

Khaira podkreślił, że Blackstone odróżnia się od tradycyjnych funduszy venture capital koncentracją na finansowaniu mocy obliczeniowej oraz zdolnością do oferowania elastycznych struktur kapitałowych – od długu po kapitał własny. Firma opracowała model finansowania, który pozwala udzielać olbrzymich pożyczek wspieranym przez venture capital neocloudom, analizując zarówno zawarte kontrakty z klientami, jak i wykorzystując zastawione procesory GPU jako zabezpieczenie.

Pierwszą taką transakcją była umowa z CoreWeave z 2023 roku, zawarta krótko po tym, jak popyt na usługi tej firmy eksplodował po premierze ChatGPT. Jak zaznaczył Khaira, CoreWeave miał wówczas zaledwie „30 milionów dolarów przychodu i minimalną rentowność”, a mimo to zwrócił się do Blackstone o pożyczkę w wysokości 2,3 miliarda dolarów.

CoreWeave zadłużał się pod zastaw dużej kolekcji procesorów Nvidia (Nvidia jest także inwestorem spółki), a Blackstone czuło się komfortowo z tą transakcją między innymi dlatego, że CoreWeave miał kontrakty z klientami najwyższej klasy, takimi jak Microsoft. Ta transakcja szybko stała się modelem finansowania, na podstawie którego Blackstone i inne instytucje kredytowe udzielały miliardowych pożyczek na kolejne rundy finansowania CoreWeave i konkurencyjnych neocloudów.

„Jedną z głównych rzeczy, na które patrzymy, jest charakter klienta. A jeśli klient ma rating inwestycyjny – powiedzmy, że to Microsoft albo Meta – ryzyko jest wyceniane w odniesieniu do tego klienta” – powiedział Khaira.

Opierając się na sukcesie z CoreWeave, Blackstone zawarło kolejne umowy finansowania neocloudów, w tym współprzewodnicząc wraz z Coatue w warty 10 miliardów dolarów pakiecie kredytowym dla australijskiego dostawcy GPU, Firmus, na początku tego roku.

Rosnące obawy o dług i chłodniejszy rynek

Khaira przyznał, że w ostatnich tygodniach ogromne obciążenia długiem narosłe u operatorów neocloudów zaczęły budzić poważne wątpliwości. Dług samego CoreWeave wzrósł do około 50 miliardów dolarów, co skłoniło Brada Gerstnera, założyciela Altimeter Capital, do stwierdzenia w niedawnym wywiadzie dla CNBC: „Zabezpieczenie, jakie wystawia CoreWeave, czyli w zasadzie tylko procesory GPU, nie jest już wystarczające. W przeszłości używali tego, żeby uzyskać tani dług”.

Więcej o skali zadłużenia tej firmy opisaliśmy w artykule Dług CoreWeave straszy cały rynek AI i inwestorów.

Khaira wyjaśnił, że nerwowość na rynku kredytowym wynika z kilku czynników jednocześnie. We wrześniu wzrosły stopy procentowe, a sygnały wyższej od oczekiwań inflacji wskazują, że koszty pożyczania mogą nadal rosnąć. Nie pomaga również fala nowych emisji długu związanego z infrastrukturą AI.

„Widzimy też wyższe spready kredytowe” – powiedział Khaira, wyjaśniając, że pożyczkodawcy pobierają wyższe premie ponad już i tak wyższe podstawowe stopy procentowe, finansując rozbudowę infrastruktury AI. „Koszt kapitału przy wycenie długu dla Mety czy Microsoftu się rozszerzył” – dodał, zauważając, że nawet giganci technologiczni z ogromnymi bilansami i solidnymi zyskami płacą dziś więcej za pożyczki.

Obawy o rosnący koszt długu przeniosły się na giełdę. Akcje CoreWeave spadły w ostatnich dniach o ponad 20%, a Firmus zrezygnował z planowanego debiutu giełdowego na australijskiej giełdzie (ASX) przy docelowej wycenie rzędu około 30 miliardów dolarów.

„Ostatecznie rynek nie był gotowy na taką wycenę, więc moim zdaniem dlatego ta transakcja nie doszła do skutku” – powiedział Khaira, odnosząc się do odwołanego debiutu Firmus. „Rynek zastanawia się, jaka jest właściwa cena dla neocloudów, jaka jest właściwa wycena tych biznesów w momencie, gdy stopy procentowe rosną” – dodał.

Dlaczego Khaira nie widzi tu drugiego 2008 roku

Mimo presji na niektórych dostawców infrastruktury, firmy AI wciąż nie mogą dostać wystarczającej ilości mocy obliczeniowej, by zasilać swoje modele. Ten apetyt nadal napędza rozbudowę centrów danych.

Khaira zbagatelizował obawy pesymistów, według których gwałtowna kumulacja zadłużenia związanego z infrastrukturą AI mogłaby doprowadzić do szerokiego kryzysu kredytowego, a nawet załamania całej gospodarki. „To nie przypomina sytuacji z 2008 roku, gdy banki miały niepewne kredyty” – powiedział.

Zamiast tego zwrócił uwagę, że ponieważ zdecydowana większość centrów danych budowana jest na potrzeby hiperskalerów, dług je finansujący jest ostatecznie zabezpieczony „przez najbardziej wiarygodne firmy na świecie”.

Poza finansowaniem centrów danych Blackstone pomaga firmom wdrażać AI poprzez wartą 1,5 miliarda dolarów spółkę joint venture „Ode with Anthropic”, utworzoną w tym roku wspólnie z Anthropic i Hellman & Friedman. Ode dostarcza inżynierów oddelegowanych bezpośrednio do firm, by pomóc im wdrożyć AI i zintegrować ją z codziennymi operacjami – zaczynając od 280 spółek portfelowych Blackstone.

Zapytany, czy firmy należące do Blackstone odnotowują realne korzyści z wdrożenia AI, Khaira przyznał, że „zwrot z inwestycji z pewnością istnieje, ale jest nierównomierny”.

Podsumowanie

Jas Khaira z Blackstone przekonuje, że mimo rosnących kosztów długu i głośnych porażek – takich jak odwołany debiut Firmus czy przecena akcji CoreWeave – fundamentalna jakość zabezpieczeń stojących za finansowaniem infrastruktury AI pozostaje solidna, bo opiera się na kontraktach z najbardziej wiarygodnymi klientami świata technologii.